En la operación más reciente, el Tesoro debía afrontar vencimientos por $4,9 billones y colocó títulos por $6,6 billones. Sin embargo, recibió ofertas por $9,5 billones y rechazó parte de las propuestas, en una estrategia orientada a administrar las tasas y el volumen de pesos en circulación.
El resultado implicó una absorción inicial de $1,7 billones. No obstante, las recompras de títulos públicos en el mercado secundario, estimadas en cerca de $1 billón, redujeron el efecto contractivo. De esta manera, la extracción neta de liquidez habría quedado en torno a los $700.000 millones, aunque otros cálculos del mercado ubican el rollover efectivo en niveles diferentes según cómo se contabilicen esas operaciones.
La estrategia apunta a retirar parte de los pesos que ingresaron al sistema como consecuencia de las compras de divisas del Banco Central (BCRA), con el objetivo de evitar un excedente de liquidez que pueda trasladarse a la inflación o al mercado cambiario.
Dentro del mercado financiero conviven distintas interpretaciones sobre esta política. Una parte de los analistas considera que el elevado nivel de renovación de deuda demuestra que existe demanda por los instrumentos del Tesoro y permite extender los vencimientos hasta 2029. También destaca que la absorción de pesos podría contribuir a moderar la demanda de cobertura cambiaria durante los próximos meses.
Otra mirada advierte que una esterilización excesiva puede elevar las tasas de interés, incrementar el costo fiscal de la deuda y limitar la recuperación del crédito destinado al consumo y la inversión. Desde esta perspectiva, el desafío consiste en administrar la liquidez sin generar restricciones innecesarias para la actividad económica.
La tensión sobre las tasas se hizo visible durante la semana de la licitación. Los rendimientos de financiamiento a un día aumentaron entre 140 y 170 puntos básicos. La caución bursátil llegó al 22,75% nominal anual el miércoles y escaló al 24,45% el jueves, aunque luego moderó su avance. Al cierre de la semana, la tasa promedio ponderada se ubicó en el 21,6%, cerca del 21% registrado al comienzo del período.
La volatilidad no estuvo acompañada por un cambio significativo en el stock de operaciones de recompra (REPO) del BCRA, que se mantuvo dentro de sus niveles habituales. El monto pasó de $1,86 billones el miércoles a $1,96 billones el jueves y terminó el viernes en $2,04 billones.
En este escenario, la acumulación de reservas internacionales aparece como otro factor central de la estrategia económica. El BCRA compró más de US$15.000 millones en lo que va del año, según los datos consignados en el análisis, lo que generó una expansión monetaria que posteriormente fue parcialmente absorbida por el Tesoro mediante las licitaciones de deuda.
La evolución de las tasas también está vinculada a las expectativas cambiarias y al calendario electoral de 2027. La demanda de dólares por parte de particulares se mantiene en torno a los US$2.000 millones, según las estimaciones citadas por analistas, y podría aumentar por motivos de cobertura durante el próximo año. En ese contexto, la continuidad de las compras de reservas y el manejo de los pesos en circulación son considerados elementos relevantes para reducir la incertidumbre cambiaria.
Pese a que las cotizaciones de los distintos tipos de cambio se encuentran cerca de sus máximos, los indicadores de volatilidad cambiaria muestran una moderación respecto de los picos superiores al 70% anual registrados durante las turbulencias de septiembre y octubre del año pasado. Actualmente, esos indicadores se ubican generalmente en niveles de un dígito, con fluctuaciones diarias más acotadas tanto en el mercado oficial como en el financiero.
Para el mercado de deuda, otro punto relevante es la extensión de los plazos de vencimiento. Colocar instrumentos que superen el horizonte electoral permitiría reducir las necesidades de refinanciamiento durante 2027. Sin embargo, una contracción monetaria más intensa de lo previsto también podría presionar las tasas reales y encarecer el financiamiento.
En cuanto a las alternativas de inversión, los bonos soberanos ajustados por CER —que actualizan su capital según la inflación— presentan rendimientos reales muy diferentes según el vencimiento. En el tramo corto, algunos instrumentos ofrecen retornos cercanos a cero, mientras que los títulos de mayor duración muestran tasas reales de dos dígitos.
Entre los bonos de vencimiento más próximo, el TZXO6 registra una tasa interna de retorno (TIR) del 0,3% real, mientras que el TX26 ofrece un 5,4%. El TZXD6 rinde un 2,6% y el TZXM7, un 2,3%. Para los vencimientos de 2027, los rendimientos se ubican entre el 3,1% y el 5,1%, según el instrumento.
En el tramo medio de la curva CER, los retornos son más elevados. El TX28 presenta una TIR real del 7,7%; el TZXM8, del 8,9%; el TZX28, del 9,7%; y el TZXD8, del 9,9%. Entre las opciones de mayor plazo, el TX31 alcanza el 11,7% real y el DICP, el 10,7%.
También sobresalen el PARP, con un rendimiento del 10,8% y una duración modificada cercana a los seis años, y el CUAP, que ofrece un 10,4% con una duración superior a los nueve años. Estos instrumentos permiten capturar rendimientos por encima de la inflación, aunque su mayor duración implica una sensibilidad más elevada a los cambios en las tasas de mercado.
Las recompras de títulos públicos son otro elemento que incide en la lectura de la última licitación. Una estimación del mercado sostiene que la contracción monetaria asociada al rollover superior al 100% fue compensada parcialmente por compras de bonos por aproximadamente $1 billón. Bajo ese cálculo, el efecto neto equivaldría a un rollover cercano al 116%, por debajo del 136% informado para la licitación.
Para quienes buscan exposición a la inflación con vencimientos intermedios, entre las alternativas señaladas figuran los bonos TZX27 y TZXS7. Para plazos más largos, también aparecen los instrumentos duales CER/TAMAR TXMJ8 y TXMD8, que combinan un componente vinculado a la inflación con otro asociado a las tasas de interés del mercado. Aunque pueden ofrecer rendimientos inferiores a los bonos CER tradicionales, incorporan una cobertura adicional ante un eventual aumento de las tasas.
Otra opción son los títulos a tasa fija, cuyas tasas nominales anuales se ubican entre el 21,5% y el 28,9%, de acuerdo con los vencimientos considerados. En el tramo corto, la Lecap S30O6 ofrece una TIR del 21,5%, mientras que la S13N6 alcanza el 26,1% y la S30N6, el 26,4%.
Para enero de 2027, la Boncap T15E7 registra un rendimiento del 26,9% y la Lecap S29E7, del 26,8%. En los vencimientos posteriores, la Boncap T30A7 presenta una tasa del 28,6%, el T31Y7 llega al 28,9% y el T30J7 ofrece un 28,5%. Como referencia de muy corto plazo, la caución a un día se ubica en torno al 22% nominal anual.
Dentro de las estrategias de tasa fija, una alternativa consiste en combinar letras de corto plazo con bonos ajustados por inflación de mayor duración y sumar instrumentos vinculados al dólar o a la tasa TAMAR para diversificar los riesgos. Entre las opciones mencionadas para esta estrategia se encuentra la Lecap S29E7, con un rendimiento estimado cercano al 27,5% anual, y el bono CER TXMD9, con vencimiento en diciembre de 2029.
Para perfiles conservadores, otra alternativa son los bonos vinculados a la tasa TAMAR, especialmente los de vencimientos cortos. Estos instrumentos permiten mantener una exposición acotada a los movimientos de las tasas de largo plazo y ofrecen rendimientos asociados a la evolución del costo de financiamiento mayorista. Dentro de este grupo, el TMF27 aparece como una de las opciones destacadas.
Para inversores con mayor tolerancia al riesgo, los bonos duales vinculados tanto a la tasa TAMAR como al tipo de cambio ofrecen una combinación de rendimiento y cobertura cambiaria. El TMVE8 presenta un diferencial del 6,8% sobre la tasa TAMAR y puede beneficiarse de una eventual compresión de tasas, además de incorporar protección frente a movimientos del dólar.
La elección entre tasa fija, CER, TAMAR o instrumentos duales dependerá de la evolución de la inflación, las tasas de interés, la liquidez y el tipo de cambio. Mientras el Tesoro busca extender los vencimientos y administrar el excedente monetario antes de las elecciones de 2027, el mercado sigue de cerca el equilibrio entre rendimientos, riesgo de duración y cobertura cambiaria.
